（一）耀眼的明星團(tuán)隊
美國長期資本管理公司（LTCM）成立于 1994 年 2 月，該公司注冊于開曼群島，總部設(shè)在離紐約市不遠(yuǎn)的格林威治，是一家主要從事定息債務(wù)工具套利活動的對沖基金，該基金曾經(jīng)是當(dāng)時世界上最出色的對沖基金之一。
公司的創(chuàng)辦人約翰? 梅里韋瑟( John Meriwether ）是芝加哥人。1974 年梅里韋瑟進(jìn)入所羅門兄弟公司(Salomon Brothers)，而之前曾在西北大學(xué)和芝加哥管理學(xué)院學(xué)習(xí)。因為具有數(shù)學(xué)研究背景，進(jìn)入公司后就開始從事債券交易。當(dāng)時，計量學(xué)尚未在華爾街的學(xué)派中間流行，梅里韋瑟對計量學(xué)技術(shù)在債券交易中的應(yīng)用進(jìn)行了研究并付諸實(shí)施。1977 年，公司專門成立了從事債券套利部門并由梅里韋瑟負(fù)責(zé)，很快他所創(chuàng)辦的這個部門便成為全公司最盈利的部門。隨著名聲的擴(kuò)大，他的研究方法被很多其他公司模仿和復(fù)制，他也因此被人尊稱為“點(diǎn)石成金”的華爾街債券套利之父。
1991年，梅里韋瑟離開了所羅門兄弟公司，原因是涉及一樁交易丑聞而被政府指控，盡管最后證明他在這件事上是清白的，但還是被迫離開了。
1993年，他成立了避險基金──長期資本公司，該基金共有十一位出資人，除了梅里韋瑟自己外，還有他的一些舊部，幾位所羅門兄弟公司的債券交易員，但令人耀眼的是，他還吸引了金融學(xué)術(shù)界的巨擘，后來在1997年獲得諾貝爾獎的斯科爾斯（Myron Scholes）和默頓（Robert C. Merton），還有前財政部副部長及聯(lián)儲副主席莫里斯（David Mullins）加盟。如此陣容，難怪被人稱之為“夢幻組合”。
1993年底，梅里韋瑟獲得了長期資本管理公司的創(chuàng)立資本。在美林證券的幫助下，LTCM從企業(yè)主、社會名流，甚至私立大學(xué)基金處獲得了數(shù)億美元的資金。在1994年2月24日LTCM開始正式進(jìn)行交易之前，公司就已累積了超過10.1億美元的資本。
（二）驕人的業(yè)績
LTCM成立之初，資產(chǎn)凈值為12.5億美元，憑借著優(yōu)秀的業(yè)績，到1997年末，已上升至48億美元，凈增長2.84倍。1994—1997年，年投資回報率分別為：28.5%、42.8%、40.8%和17%。同時，由于一步步放大對財務(wù)杠桿的利用，資產(chǎn)總額得以迅猛擴(kuò)張，1996年飆升到1 400億美元，比其自有資本整整高了30倍，比當(dāng)時美國最大的共同基金還要大2.5倍，與當(dāng)時第二大的對沖基金相比，規(guī)模大了4倍。
LTCM的投資策略是“市場中性套利”，具體而言是“通過電腦精密計算，發(fā)現(xiàn)不正常市場價格差，資金杠桿放大，入市圖利”。 斯科爾斯和默頓將金融市場歷史交易資料，已有的市場理論、學(xué)術(shù)研究報告和市場信息有機(jī)結(jié)合在一起，形成了一套較完整的電腦數(shù)學(xué)自動投資模型。他們利用計算機(jī)處理大量歷史數(shù)據(jù)，通過連續(xù)而精密的計算得到兩種不同金融工具間的正常歷史價格差，然后結(jié)合市場信息分析它們之間的最新價格差。如果兩者出現(xiàn)偏差，并且該偏差正在放大，電腦立即建立起龐大的債券和衍生工具組合，大舉套利入市投資；經(jīng)過市場一段時間調(diào)節(jié)，放大的偏差會自動恢復(fù)到正常軌跡上，此時電腦指令平倉離場，獲取偏差的差值。
比如，在1996年，LTCM大量持有意大利、丹麥、希臘政府債券，而沽空德國債券。LTCM的模型預(yù)測，隨著歐元的啟動，上述國家的債券與德國債券的息差將縮減。最終，由于市場表現(xiàn)與LTMC的預(yù)測驚人的一致，LTCM因此獲得巨大收益。當(dāng)年，長期資本基金的利潤總額高達(dá)21億美元之巨，收益率高達(dá)57%（扣除手續(xù)費(fèi)和利潤提成后的收益率也達(dá)到40.8%）。更加重要的是，他們的波動幅度非常小，整個1996年，沒有任何一個月出現(xiàn)超過1%的月度虧損額。
照理，套利交易即使成功，其收益率也不會很高，LTCM的收益率之所以高，秘密就在于充分利用財務(wù)杠桿擴(kuò)大套利規(guī)模。LTCM憑借著明星團(tuán)隊的影響力，不愁借不到錢。當(dāng)時，向LTCM提供融資的銀行有55家之多，各家銀行生怕落后，紛紛自相殺價。正常情況下，借給客戶的利率應(yīng)該比倫敦銀行間同業(yè)拆放利率（LIBOR）高200個基點(diǎn)，但是，銀行借給LTCM的錢，其利率只比倫敦銀行間同業(yè)拆放利率高50個基點(diǎn)。同時，LTCM非常巧妙地利用銀行急于賺取服務(wù)費(fèi)的心理，在交易時也只愿繳納極少的保證金。就這樣，在充分利用杠桿的作用下，LTCM的交易規(guī)模被放大到無以復(fù)加的地步，1995年，其金融衍生工具的總規(guī)模已經(jīng)達(dá)到6 500億美元，而2年以后，這一數(shù)字達(dá)到12 500億美元。
?。ㄈ┩速Y風(fēng)波
1997年最后一個季度，LTCM宣布了令人震驚的減資決定，其理由是好的投資機(jī)會變得越來越難找，相對于投資機(jī)會而言，基金的資金實(shí)在太多了，當(dāng)時掌握的資金接近70億美元，幾乎和美林證券持平。減資的計劃是1997年底，將1994年開業(yè)之前投入的原始投資在該年度所獲得的全部利潤，以及以后投入的全部資本金及其應(yīng)分配的利潤，一次性全部退還給投資者，但LTCM及公司員工的投資并不在此列，此外，還不包括那些比較大的戰(zhàn)略投資者。
計劃一公布就激起了很大的爭議，即使在內(nèi)部也有反對聲音，比如兩位學(xué)術(shù)大師就都是持反對意見者。而投資者更是極度憤怒，紛紛指責(zé)LTCM無視投資者的利益，一心只為自己打算。他們要求將錢留下來，但都被拒絕。
盡管LTCM意識到投資機(jī)會減少而以減資來應(yīng)對并非沒有道理，但LTCM減資之后，資產(chǎn)規(guī)模并沒有縮減，這意味著財務(wù)杠桿被進(jìn)一步擴(kuò)大。因此，減資背后的實(shí)際邏輯是：即使同等交易規(guī)模下收益率降低，但通過迫使外部投資者收回資金，LTCM的合伙人擴(kuò)大了自己在LTCM當(dāng)中的份額，自有資本的收益率仍舊可以維持，其隱含的前提自然是仍舊對以往的交易策略充滿自信?，F(xiàn)在，LTCM通過利用個人財務(wù)杠桿、公司財務(wù)杠桿，以及基金本身財務(wù)杠桿三位一體的互相關(guān)系，極大地擴(kuò)大他們的資金規(guī)模，當(dāng)然，所積欠的債務(wù)也達(dá)到了驚世駭俗的水平。
（四）大廈傾覆
1998年，危機(jī)降臨亞洲金融市場，LTCM模型認(rèn)為：發(fā)展中國家債券和美國政府債券之間利率相差過大，預(yù)測二者之間差距會縮小。于是利用從投資者那兒籌來的 22億美元作資本抵押，買入價值3 250億美元的證券，杠桿比率高達(dá)60倍。
在1998年5月，LTCM的噩夢開始了，當(dāng)月，該基金虧損6.42%，6月又虧損10.14%，兩個月使LTCM的資本減少了4.61億美元。在金融危機(jī)中，大量金融機(jī)構(gòu)的套利交易都面臨虧損而斬倉，這使得本來就被認(rèn)為不合理的基差進(jìn)一步擴(kuò)大。7月，所羅門兄弟也被迫退出套利交易業(yè)務(wù)，使得危機(jī)進(jìn)一步加劇。在虧損擴(kuò)大時，由于資金短缺，LTCM被迫將一些本來很有希望賺錢的套利頭寸在不利時點(diǎn)上解倉，因此使得虧損進(jìn)一步加大。
由于國際石油價格下滑，俄羅斯國內(nèi)經(jīng)濟(jì)不斷惡化。8月17日，俄羅斯宣布盧布貶值，停止國債交易，將1999年12月31日前到期的債券轉(zhuǎn)換成了3~5年期債券，凍結(jié)國外投資者貸款償還期90天。這引起了國際金融市場的恐慌，投資者紛紛從新興市場和較落后國家的證券市場撤出，轉(zhuǎn)持風(fēng)險較低、質(zhì)量較高的美國和德國政府債券。8月21日，美國30年期國債利率下降到20年來的最低點(diǎn)，同期，德國債券價格上漲，收益率降低，意大利債券價格下跌，收益率上升，原本預(yù)期的公債價差不僅沒有收斂，反而進(jìn)一步擴(kuò)大，LTCM因此兩頭虧損。8月31日紐約股市大跌，全球金融市場一片“山雨欲來風(fēng)滿樓”的景象。8月底之前，LTCM已虧損了18.5億美元的資本，正在走向破產(chǎn)邊緣。
進(jìn)入9月，LTCM的虧損還在一天天擴(kuò)大，LTCM的籌資自救努力均告失敗。本來，對美國而言，LTCM破產(chǎn)算不上什么，但現(xiàn)在華爾街擔(dān)心的問題是LTCM還持有大規(guī)模的套利頭寸，一旦這些頭寸在市場上開始平倉，將會引發(fā)許多市場的連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致整個金融體系的災(zāi)難性虧損。
情急之下，美聯(lián)儲只能打破以往不干涉立場，親自出面組織金融機(jī)構(gòu)債權(quán)人對LTCM的情況進(jìn)行緊急會商。經(jīng)過簡單的審計評估，可見的總虧損約為46億美元，看來，要避免金融市場更大的災(zāi)難，必須給予一筆36.25億美元的援助。
隨即展開的救助談判可想而知，LTCM在談判中毫無還手之力，這些金融機(jī)構(gòu)給出了一個收購低價，在談判中，巴菲特只給了對手不到一小時的時間接受這個交易。
9月23日，在美聯(lián)儲出面組織安排下，以美林、摩根為首的15家國際性金融機(jī)構(gòu)與LTCM達(dá)成協(xié)議，由這些金融機(jī)構(gòu)注資37.25億美元購買LTCM的90%股權(quán)，共同接管該公司。LTCM的共同出資人獲得10%、價值約4億美元的股份，但這些錢全部都用于償還債務(wù)，他們曾以自有資金投資LTCM的19億美元，也全都消耗殆盡。
（五）結(jié)局
經(jīng)過其他投資機(jī)構(gòu)注資后，市場恐慌稍退，LTCM得以繼續(xù)經(jīng)營，解困案后的第一年獲利10%。在2000年初，所有頭寸被解除后，該基金被清算解散。
LTCM的整個軌跡猶如一部過山車，從一路輝煌走向敗亡，而在期間，最大的受益者就是那批在1997年底被強(qiáng)迫撤資的外部投資者，想當(dāng)初，他們苦苦哀求留在LTCM沒有成功，沒承想，正是這一強(qiáng)制行為挽救了他們。另外，在1998 年危機(jī)發(fā)生之前，還有大約30 多位投資者將他們在LTCM中的投資全額套了現(xiàn)，他們的收益更加可觀。在減資行動中，一些待遇比較優(yōu)惠、獲準(zhǔn)保留較多投資的幸運(yùn)者，最后都虧了錢。
LTCM自身總的損失是非常驚人的。截至1998 年4 月，最初投入長期資本管理公司的每1 美元投資累計增值了4 倍，達(dá)到了4.11 美元，但到了救助行動開始的時候（僅僅只過了5 個月時間），最初投入長期資本管理公司的每1 美元投資就只剩下區(qū)區(qū)33 美分了。
和華爾街大多數(shù)銀行的員工一樣，LTCM員工們的報酬，主要來自年終獎金。由于LTCM員工大都將這部分獎金作為投資，投進(jìn)了自己的公司之中，最后都落了個血本無歸。不少員工都說“我們虧掉了自己所有的錢，最后落了個一場空”。
至于梅里韋瑟本人，在LTCM解困后，又帶領(lǐng)一些舊部創(chuàng)辦了新的避險基金JWM Partners，在1999年12月前，他們已募得2.5億美元的基金。新基金延續(xù)許多LTCM的策略，當(dāng)然，杠桿被大幅度較低了。然而由于次貸風(fēng)暴的影響，JWM Partners從2007年9月到2009年2月，公司旗下的相關(guān)價值機(jī)會二號基金蒙受了44%的虧損，JWM避險基金也最終于2009年7月宣告倒閉。
聯(lián)系電話：025-83276920
