0815--0821當周宏觀簡析

   本周，海外主要是美國繼續(xù)顯現(xiàn)相當程度的矛盾態(tài)勢，結合近兩周數(shù)據(jù)，可以感覺到經(jīng)濟指標的好壞極端化，部分指標顯示經(jīng)濟強勁，支持美聯(lián)儲的進一步進行緊縮，有的數(shù)據(jù)則顯示經(jīng)濟已經(jīng)開始衰退，美國已在危機邊緣，我們一一拆解觀察，首先自然是GDP，GDP數(shù)據(jù)顯示商品消費走弱，美國企業(yè)開始主動去庫存：結構上來看，美國二季度居民服務消費強勁，商品消費趨弱。與服務消費相比，商品消費受疫情沖擊的影響較小，恢復較快。由于商品消費前期強勢復蘇，后期上升動力不足，疊加防疫限制放開，服務消費需求釋放，因而表現(xiàn)商品消費疲軟，服務消費強勁。

　　就美國企業(yè)的庫存投資來看，一方面受居民商品消費變?nèi)酢⑿掠唵闻c訂單庫存的景氣度下滑影響，企業(yè)開始主動去庫存。另一方面，美聯(lián)儲加息增加了企業(yè)投資的借貸成本，削弱了企業(yè)庫存投資意愿。

　　就業(yè)數(shù)據(jù)方面，顯示美國勞動力市場依舊強勁，美國服務業(yè)的勞動力需求依舊旺盛。然而，在社會統(tǒng)計機構未能覆蓋的區(qū)域，家庭和企業(yè)等私人統(tǒng)計卻大相徑，這種矛盾也許是因為疫情大流行和政府大規(guī)模的疫情救助政策降低了美國居民的就業(yè)意愿，員工的離職率上升，企業(yè)需要提高工資來挽留員工使就業(yè)市場錯配程度上升。

　　目前對美國經(jīng)濟增速和就業(yè)數(shù)據(jù)背離的解釋是就業(yè)數(shù)據(jù)對于經(jīng)濟基本面的反映滯后。企業(yè)面對裁員較為謹慎，除非需求端有趨勢性的走弱，否則企業(yè)不會貿(mào)然進行大規(guī)模裁員，推動失業(yè)率上升。

　　而就通脹數(shù)據(jù)方面來看，7月通脹數(shù)據(jù)回落主要因能源價格下降所致，能源價格受國際油價的影響較大，波動往往較為劇烈?？鄢茉捶猪椀?月CPI同比依舊處于高位，通脹并未出現(xiàn)趨勢性回落。

   經(jīng)濟增長方面來看，我們認為在通脹尚未明顯緩解、美聯(lián)儲不調(diào)整貨幣政策的背景下，支撐美國經(jīng)濟企穩(wěn)的核心只剩下消費動能保持強勁。后期接下來的主要關注點在居民的工資增速能否維持在較高水平。鑒于短期美國通脹將繼續(xù)維持高位，美聯(lián)儲貨幣政策調(diào)整的可能性不大，美國經(jīng)濟“軟著陸”可能很低。

    國內(nèi)，8月16日，李克強總理主持召開經(jīng)濟大省政府主要負責人座談會時強調(diào)，“盤活專項債債務限額空間”，8月19日財政部表態(tài)“研究指導地方用足用好專項債務限額”。預計相關舉措將很快落地。鑒于今年新增專項債在上半年就已經(jīng)基本發(fā)完，市場普遍關注后續(xù)會出臺哪些增量財政政策為基建投資補充“彈藥”。目前來看，主要有二：一是用好政策性開發(fā)性金融工具，二是更好發(fā)揮專項債的作用。

    另外，本周央行開展4000億元MLF和20億元逆回購操作，利率均下調(diào)0.10個百分點，本月到期6000億元MLF。本次降息在市場預料之外，此前，由于7月政治局會議淡化了全年經(jīng)濟增長的具體數(shù)字目標、且未提及增量政策，疊加外部環(huán)境趨緊，市場對后續(xù)降息力度預期較弱。但此次降息表明政策對經(jīng)濟增長仍然存在底線思維。具體而言，本次降息原因一是內(nèi)外部壓力加大，經(jīng)濟修復動能偏弱。在疫情沖擊、需求不足和預期較弱等因素共同作用下，7月供給端的生產(chǎn)、需求端的投資和消費增長均不及預期，經(jīng)濟回落且就業(yè)方面壓力仍存，而外部方面，隨著美歐經(jīng)濟衰退概率上升，外需面臨回落。二是實體融資需求未見有效修復。7月新增社融信貸數(shù)據(jù)全方位走弱，居民和企業(yè)預期持續(xù)轉弱拖累信貸修復，實體經(jīng)濟資產(chǎn)負債表衰退風險上升，融資需求未見有效改善。降息在客觀上有助于進一步引導實體融資成本下行，激活融資需求，改善市場預期。三是政策利率顯著偏離市場利率，在經(jīng)濟復蘇基礎尚不穩(wěn)固的當下，通過下調(diào)政策利率有助于縮小流動性利率缺口。總體來看，MLF縮量降價因貨幣供應充裕下實體融資需求仍偏弱，后續(xù)貨幣政策的基調(diào)仍是穩(wěn)中偏松，更注重向需求端發(fā)力，8月一年期和五年期LPR均有調(diào)降可能，五年期LPR下調(diào)幅度或更大。

    現(xiàn)在對于國內(nèi)而言，經(jīng)濟增長的第一動力我們認為是投資。后期在財政政策和金融政策的配合下，全面加強基礎設施建設也成為后續(xù)穩(wěn)增長的重要抓手。

    　下周重點關注：中國8月一年期、五年期LPR（周一）；法德歐英美8月MarkitPMI，歐元區(qū)8月消費者信心指數(shù)（周二）；歐央行7月貨幣政策會議紀要、德國二季度GDP季率（周四）；日本8月東京CPI、美國7月核心PCE、8月密歇根大學消費者信心指數(shù)（周五）。