0306-0312當(dāng)周宏觀簡(jiǎn)報(bào)

     海外，據(jù)美國勞工部統(tǒng)計(jì)，美國2月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增加31.1萬人，較上月回落，但仍超預(yù)期。不過美國2月失業(yè)率錄得3.6%，高于預(yù)期的3.4%。行業(yè)分化明顯，消費(fèi)回歸線下。勞動(dòng)力市場(chǎng)雖整體表現(xiàn)較強(qiáng)，但在結(jié)構(gòu)上差異仍大。2月美國失業(yè)率錄得3.6%，在連續(xù)三個(gè)月回落后首次上行。失業(yè)率開始上行，終于與美國經(jīng)濟(jì)回落的大趨勢(shì)表現(xiàn)同步。不過當(dāng)前美國失業(yè)率對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的敏感性將會(huì)減弱，失業(yè)率回升的速度可能不及預(yù)期。2月美國非農(nóng)就業(yè)平均時(shí)薪同比較上月上行，但環(huán)比增速有所回落。目前同比環(huán)比讀數(shù)走向雖相反，但同比增速回升可能受到低基數(shù)效應(yīng)影響，結(jié)合環(huán)比數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為時(shí)薪增速趨勢(shì)仍然向下，但目前水平仍高。

   CME最新數(shù)據(jù)顯示，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑有所回落。數(shù)據(jù)公布后，3月加息50基點(diǎn)概率較前一天快速回落。但市場(chǎng)對(duì)加息定價(jià)可能不止受非農(nóng)數(shù)據(jù)影響，當(dāng)日硅谷銀行暴雷事件進(jìn)一步發(fā)酵，該銀行已經(jīng)倒閉并被監(jiān)管機(jī)構(gòu)接管，這一事件或影響利率路徑變化。3月加息25bp可能性較大。

   國內(nèi)，先是貿(mào)易數(shù)據(jù)，全年出口仍有壓力，內(nèi)需修復(fù)或提振進(jìn)口。隨著中國疫情防控措施持續(xù)優(yōu)化調(diào)整，中國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)復(fù)蘇勢(shì)頭，同時(shí)美國通脹邊際放緩下全球金融環(huán)境邊際改善，有力提振全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)信心，IMF在其1月份發(fā)布的報(bào)告中上調(diào)了2023年全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期（較2022年10月報(bào)告中上調(diào)0.2個(gè)百分點(diǎn)），全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期的邊際改善或能在一定程度上給出口提供一定支撐。但2023年全球經(jīng)濟(jì)增速較2022年放緩趨勢(shì)未改，整體來看2023年仍面臨壓力。從進(jìn)口來看，2023年政府工作報(bào)告中將著力擴(kuò)大國內(nèi)需求作為今年重點(diǎn)工作之一，提出“把恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在優(yōu)先位置。多渠道增加城鄉(xiāng)居民收入。穩(wěn)定大宗消費(fèi)，推動(dòng)生活服務(wù)消費(fèi)恢復(fù)。政府投資和政策激勵(lì)要有效帶動(dòng)全社會(huì)投資”。隨著多項(xiàng)擴(kuò)內(nèi)需穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地，以及3月后高基數(shù)對(duì)進(jìn)口增速的拖累減輕，后續(xù)進(jìn)口增速或有望邊際改善。

    然后是物價(jià)，2月CPI同比、環(huán)比均有所回落，低于市場(chǎng)預(yù)期，主要是春節(jié)錯(cuò)位帶來的季節(jié)性因素所致，　往后看，隨著需求的平穩(wěn)修復(fù)，服務(wù)消費(fèi)價(jià)格也會(huì)隨著居民收入的改善以及清明、五一假期的到來而逐步修復(fù)，進(jìn)而帶動(dòng)CPI溫和上行。PPI有望繼續(xù)上漲但空間有限。當(dāng)前企業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)還在加快，地產(chǎn)保交樓在持續(xù)推進(jìn)，后續(xù)基建投資也會(huì)繼續(xù)發(fā)力，PPI將有望持續(xù)上漲，不過受翹尾因素制約，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期重燃?jí)褐圃偷却笞谏唐穬r(jià)格，以及內(nèi)需恢復(fù)不穩(wěn)固，預(yù)計(jì)PPI同比的修復(fù)斜率較緩。

    最后是金融數(shù)據(jù)，2月社融新增規(guī)模大幅超出市場(chǎng)預(yù)期，創(chuàng)2002年以來的歷史同期新高，一方面積極財(cái)政政策加力提效正在兌現(xiàn)，地方政府延續(xù)前置的發(fā)債節(jié)奏；另一方面企業(yè)預(yù)期有所改善，中長(zhǎng)期貸款同比提升明顯。

     2月社融及信貸數(shù)據(jù)呈以下特點(diǎn)：政府發(fā)債貢獻(xiàn)顯著。今年財(cái)政支出發(fā)力節(jié)奏依舊相對(duì)靠前，政府靠前發(fā)力以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，信貸支撐作用仍強(qiáng)。2月新增人民幣貸款同樣超出市場(chǎng)估計(jì)。其中中長(zhǎng)期貸款同比規(guī)模的多增，尤其是企業(yè)部門中長(zhǎng)期貸款的擴(kuò)張為主要貢獻(xiàn)。居民部門信用擴(kuò)張同比明顯回升，其中短期貸款拉動(dòng)較強(qiáng)，這一周期居民消費(fèi)正處于向上修復(fù)的過程中，此前相對(duì)謹(jǐn)慎的擴(kuò)表態(tài)度有所緩和。值得注意的是，2月居民部門新增中長(zhǎng)期貸款環(huán)比有所縮量，而這與2月地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)邊際回暖產(chǎn)生了背離，應(yīng)該主要受到了居民“提前還貸潮”的影響。

　　而流動(dòng)性同比加快擴(kuò)張。2月M2同比超出市場(chǎng)預(yù)計(jì)。從存款來看，2月住戶存款及非金融企業(yè)存款同比多增均超1萬億元，或反映出內(nèi)生融資需求修復(fù)及融資優(yōu)惠政策帶動(dòng)派生存款增加，從而抬升M2同比增速。財(cái)政存款同比少增，或因本月財(cái)政加大支出力度，資金從政府部門向居民、企業(yè)部門的轉(zhuǎn)移也是本月M2同比多增的貢獻(xiàn)之一。M1同比受春節(jié)錯(cuò)位的影響小幅放緩。不過，M2與M1增速的剪刀差走闊，可能也反映出資金存在相當(dāng)?shù)摹翱辙D(zhuǎn)”情況，企業(yè)貸款中可能存有一定“水分”。

　　2月金融數(shù)據(jù)超出市場(chǎng)一致預(yù)期，政府部門及私人部門信貸的同比擴(kuò)張形成合力支撐本月社融的大幅改善，而在1月信貸快速擴(kuò)張后，本月信貸增長(zhǎng)不可避免邊際放緩，但相比去年同期社融的明顯改善也不容忽視。這既有低息貸款等穩(wěn)增長(zhǎng)政策扶持，也離不開居民及企業(yè)內(nèi)生融資需求修復(fù)的驅(qū)動(dòng)，向后看，考慮到大規(guī)模低息貸款將加大銀行凈息差壓力，長(zhǎng)時(shí)間以低利率刺激借貸需求將引發(fā)一定風(fēng)險(xiǎn)，后續(xù)社融增速或主要由實(shí)體經(jīng)濟(jì)修復(fù)中產(chǎn)生的有效融資需求來驅(qū)動(dòng)，政策的助推可能將逐步淡化，央行可能會(huì)有一定的“擠水分”的動(dòng)力。政府工作報(bào)告指出“穩(wěn)健的貨幣政策要精準(zhǔn)有力”，2022年第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告同樣強(qiáng)調(diào)了這點(diǎn)，表明相比總量，今年貨幣政策或許更重結(jié)構(gòu)調(diào)節(jié)。結(jié)合政府工作報(bào)告中的表述，我們認(rèn)為今年財(cái)政將成為主要發(fā)力項(xiàng)，而貨幣政策呵護(hù)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)。

     兩會(huì)方面，由于尚未結(jié)束，我們僅作簡(jiǎn)單分析，政府工作報(bào)告提出，外部環(huán)境不確定性加大，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)企穩(wěn)向上基礎(chǔ)尚需鞏固，在此基礎(chǔ)上，增長(zhǎng)目標(biāo)設(shè)置較為保守，處于市場(chǎng)預(yù)期的下沿。其中，國內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)5%左右，今年有望超額完成；城鎮(zhèn)新增就業(yè)目標(biāo)1200萬人左右，城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率5.5%左右，目標(biāo)較去年有所提高，說明就業(yè)壓力及決心；居民消費(fèi)價(jià)格漲幅3%左右，與去年持平，說明結(jié)合國內(nèi)消費(fèi)修復(fù)及外需回落的綜合考慮，今年通脹壓力仍相對(duì)可控。而從整體政策組合看，政策重點(diǎn)從2020年的“強(qiáng)刺激”過渡至“穩(wěn)增長(zhǎng)”，說明疫情至暗時(shí)刻已過去，政策回歸正?；瑸槲磥斫?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨的內(nèi)外部挑戰(zhàn)做好充分準(zhǔn)備

　　2023年財(cái)政政策基調(diào)為“加力提效”，兼顧穩(wěn)增長(zhǎng)與防風(fēng)險(xiǎn)。赤字率3%，高于去年0.2個(gè)百分點(diǎn)，赤字規(guī)模為3.88萬億，高于去年5100億元，其中地方赤字持平，新增赤字全為中央赤字，實(shí)質(zhì)為中央加杠桿、轉(zhuǎn)移支付給地方以緩解地方債務(wù)壓力風(fēng)險(xiǎn)，但需注意的是廣義赤字規(guī)模大概下滑。專項(xiàng)債額度3.8萬億，高于去年1500億元，短期內(nèi)有利于擴(kuò)大基建投資，保障重大項(xiàng)目開工。減稅降費(fèi)從追求規(guī)模轉(zhuǎn)向注重精準(zhǔn)有效。同時(shí)明確要求“防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)” 

　　2023年貨幣政策基調(diào)為“精準(zhǔn)有力”，實(shí)為穩(wěn)貨幣+調(diào)結(jié)構(gòu)。政策可能已在逐步轉(zhuǎn)向中性，而考慮到資金面偏緊及寬信用的重任，降準(zhǔn)仍有空間，結(jié)構(gòu)性工具仍是主力。信貸方面，未再提及總體信貸增長(zhǎng)目標(biāo)和普惠小微貸款增長(zhǎng)目標(biāo)，而是更注重結(jié)構(gòu)，要求加大對(duì)于制造業(yè)、普惠小微、高新技術(shù)企業(yè)的支持

　　穩(wěn)增長(zhǎng)的重中之重在于擴(kuò)大內(nèi)需，政府工作報(bào)告關(guān)于擴(kuò)大內(nèi)需的提法與各部委工作會(huì)議方向基本一致?；ǚ矫嫒ΡＶ卮箜?xiàng)目提前開工，消費(fèi)方面以汽車、家電等大宗消費(fèi)為抓手

　　房地產(chǎn)堅(jiān)持“房住不炒”定位，風(fēng)險(xiǎn)化解是今年重點(diǎn)。去年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出“防范化解優(yōu)質(zhì)頭部房企風(fēng)險(xiǎn)”，政府工作報(bào)告強(qiáng)調(diào)“房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)隱患較多”，預(yù)計(jì)改善房企融資條件等支持政策仍將陸續(xù)出臺(tái)。

    下周，國內(nèi)將出臺(tái)上月缺失的系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)如消費(fèi)/投資等，1-2月數(shù)據(jù)值得特別注意，外圍重點(diǎn)數(shù)據(jù)包括美國2月CPI，美國截至3月11日當(dāng)周初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)，以及歐元區(qū)2月CPI。