0321-0325當(dāng)周宏觀經(jīng)濟(jì)/證券指數(shù)點(diǎn)評(píng)（月/季度版）

???本周是3月最后一個(gè)交易周，我們簡單梳理一下月度的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和季度指數(shù)市場情況，

????國際，3月聯(lián)儲(chǔ)如預(yù)期沒有加息，但有五位美聯(lián)儲(chǔ)鷹派官員公開呼吁4月加息，市場再度做出反應(yīng)，值得注意的是2月美國核心?CPI?同比2.3%，是?2008?年?10?月以來的新高。隨著工資增長和通脹壓力持續(xù)，市場對(duì)聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期可能在不久后再度升溫，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好或許將隨之波動(dòng)。不過，我們認(rèn)為4月加息概率存在，但并不很大，除非3月數(shù)據(jù)全面大號(hào)，暫時(shí)不過分憂慮，隨后則越接近年中?，越要注意預(yù)期的擺動(dòng)。

???其它，全球央行繼續(xù)成為影響市場的主角。在全球經(jīng)濟(jì)放緩的壓力下，主要國家或繼續(xù)寬松貨幣，或使用財(cái)政刺激，對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行的壓力。?繼歐央行全面寬松后，美聯(lián)儲(chǔ)表示擔(dān)憂全球經(jīng)濟(jì)和金融市場，放緩加息節(jié)奏，日本央行雖然沒有政策舉動(dòng)，但暗示會(huì)進(jìn)一步寬松。英國央行維持低利率水平，部分新興經(jīng)濟(jì)體央行降息。?2016?年?3?月主要國家央行一致的寬松政策進(jìn)一步提振了市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好。發(fā)達(dá)和新興經(jīng)?濟(jì)體股票市場繼續(xù)反彈，原油等商品價(jià)格繼續(xù)上行，黃金價(jià)格保持高位。美歐債券收益率回落，新興市場匯率也有反彈。除了美聯(lián)儲(chǔ)放緩加息使得全球金融條件有所寬松外，中國風(fēng)險(xiǎn)因素的短期消退可能也對(duì)提振市場風(fēng)險(xiǎn)偏好有積極貢獻(xiàn)，不過當(dāng)前市場過于避實(shí)就虛，變數(shù)較大，不可掉以輕心。

???國內(nèi)，政策方面，兩會(huì)召開，其透露出一些政府層面所希望達(dá)成目標(biāo)的重要信息：

1）經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)有底線，中央政府穩(wěn)增長的意圖更加明確。政府經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)首次設(shè)定為一個(gè)區(qū)間，表明在經(jīng)濟(jì)增長下行壓力加大的情況，政府順勢下調(diào)增長目標(biāo)是一個(gè)實(shí)事求是的選擇，否則如果仍然將增長目標(biāo)定在?7%，最終難以實(shí)現(xiàn)，將造成自?2014?年以來政府連續(xù)?3?年沒有實(shí)現(xiàn)增長目標(biāo)的局面。同時(shí)，設(shè)定區(qū)間增長目標(biāo)也表明，經(jīng)濟(jì)增長是有底線的，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能仍然疲弱的情況下，設(shè)定一個(gè)底線，可以向市場傳遞出明確的穩(wěn)增長的信號(hào)，有利于提高經(jīng)濟(jì)主體的信心，避免經(jīng)濟(jì)增速的持續(xù)下降，也可以為改革和調(diào)結(jié)構(gòu)提供穩(wěn)定的宏觀環(huán)境。

2）宏觀政策取向更加積極，貨幣政策進(jìn)一步寬松，特別是財(cái)政和準(zhǔn)財(cái)政政策將發(fā)揮更大作用。雖然貨幣政策在刺激經(jīng)濟(jì)增長方面的邊際效果有所減弱，但在當(dāng)前通縮的環(huán)境下，貨幣政策適度寬松仍是必要。在貨幣政策效果下降的情況下，積極的財(cái)政和準(zhǔn)財(cái)政政策在推動(dòng)增長方面的效果將更加顯著，通過加大財(cái)政支出推動(dòng)基建、增加政府支出的必要性上升。準(zhǔn)財(cái)政的政策力度也將加大，以財(cái)政貼息為杠桿，通過政策性銀行發(fā)行專項(xiàng)債券支持基建投資的力度加大。在積極財(cái)政和準(zhǔn)財(cái)政政策的作用下，制約基建投資的資金條件將在邊際上大幅改善，基建投資將在穩(wěn)增長中發(fā)揮主導(dǎo)作用，帶動(dòng)相關(guān)周期性行業(yè)的增長。

3）此外，在居民可支配收入增速下降的情況下，為了穩(wěn)定消費(fèi)增長，《政府工作報(bào)告》提出，要增強(qiáng)消費(fèi)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長的基礎(chǔ)作用。我們預(yù)計(jì)，政府將出臺(tái)保持消費(fèi)平穩(wěn)增長的政策，包括稅收、金融支持、加大財(cái)政轉(zhuǎn)移支付和社會(huì)福利支出、加大扶貧力度等。

4）“十三五”規(guī)劃綱要明確未來經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的方向。，李總理強(qiáng)調(diào)，“十三五”時(shí)期首先要牢牢抓住發(fā)展第一要?jiǎng)?wù)不放松。說明未來五年保持一定的經(jīng)濟(jì)增長仍是政府必須追求的重要目標(biāo)。此外，政府希望大力推進(jìn)結(jié)構(gòu)性改革，在適度擴(kuò)大總需求的同時(shí)，突出抓好供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，既做減法，又做加法，減少無效和低端供給，擴(kuò)大有效和中高端供給，增加公共產(chǎn)品和公共服務(wù)供給。

5）新任證監(jiān)會(huì)主席劉士余對(duì)?A?股這一經(jīng)濟(jì)窗口談到了以下幾點(diǎn)：注冊(cè)制是必須搞，但注冊(cè)制改革需要一個(gè)相當(dāng)完善的法制環(huán)境，不可單兵突進(jìn)，這需要一個(gè)較長的時(shí)間過程；當(dāng)陷入市場完全失靈、連續(xù)失靈的情景時(shí)，仍然應(yīng)當(dāng)果斷出手，還沒有考慮中證金的退出，未來的較長時(shí)間內(nèi)，談中證金退出為時(shí)尚早；未來幾年我們也不具備推行熔斷機(jī)制的基本條件；“深港通”今年“肯定通”。

???總體上看，上層透露的信息相對(duì)平穩(wěn)，主要措施基本符合預(yù)期，而注冊(cè)制缺席以及部分領(lǐng)域的改革超出預(yù)期。在股指方面需要關(guān)注的是：高層在兩會(huì)期間紛紛表示出對(duì)?A?股市場的關(guān)注和呵護(hù)，配合上兩融利率下調(diào)等手段，市場的資金面得到明顯的改善，市場的信心也有了明顯恢復(fù)。但另一方面我們也認(rèn)為需要重視，也即在市場出現(xiàn)連續(xù)性上漲之后，高層便開始有意控制其的步伐，隨后的各種澄清以及對(duì)于注冊(cè)制的進(jìn)程的再跟進(jìn)說明了其也吸取了去年杠桿瘋狂的教訓(xùn)，盡可能的讓市場保持冷靜和理性，這樣市場一旦再度瘋狂有可能再度遭到干預(yù)，監(jiān)管底線應(yīng)關(guān)注。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)方面，觀察1到2月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)如下：1-2月份工業(yè)增加值同比增速從12月的5.9%下滑至?5.4%，這有一定季節(jié)因素影響；名義固定資產(chǎn)投資?1-2?月同比增速從?12?月的?8.2%回升至?10.2%，其中新開工項(xiàng)目計(jì)劃總投資增速大幅攀升至?41.1%，表明投資出現(xiàn)回暖跡象；房地產(chǎn)開發(fā)投資從?12月的-2.1%進(jìn)一步回升至?3%，上升較為明顯，尤其是考慮到去年同期基數(shù)明顯較高的因素；1-2?月基建投資增速從?12?月的?12%上升至?15.7%，預(yù)計(jì)基建投資短期依然會(huì)保持強(qiáng)勁；1-2?月社會(huì)消費(fèi)品零售總額名義同比增速從?12?月的?10.7%下降至?10.2%，部分受網(wǎng)上零售對(duì)春節(jié)分流的影響。

????而27日根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)，1-2月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額7807.1億元，同比增長4.8%。看起來很好。

????綜合來看，前兩個(gè)月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)依然平淡，但部分領(lǐng)域開始有所反彈，尤其是地產(chǎn)和基建的投資情況。進(jìn)一步的看：一方面投資仍將是未來經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的關(guān)鍵要素，表面上目前領(lǐng)先指標(biāo)顯示出投資增速可能在未來數(shù)月內(nèi)企穩(wěn)，但需要關(guān)注私人部門投資信心能否有效恢復(fù)，這樣才能使得投資回暖傳導(dǎo)至政府以外的地方。

????此外另一方面，很多數(shù)據(jù)的增長重歸房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)，但部分地區(qū)房價(jià)過度炒作再度是以犧牲民生換數(shù)字，是否健康存疑；

?????再則，27日公布的數(shù)據(jù)根據(jù)全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤總額7807.1億元，同比增長4.8%。甚為喜人，但看分項(xiàng)數(shù)據(jù)，上述和投資和房地產(chǎn)推動(dòng)有關(guān)，油價(jià)反彈有關(guān)，食品漲價(jià)有關(guān)，這還算正常，且去年下降太多了，去年1到2月利潤下降4.8%是全年最低的，全年才下降2.3%，今年同比大幅反彈也正常。但值得注意的是，1-2月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入同比增長1%；那么利潤中非主營收入增幅應(yīng)該說比較大，結(jié)合PPI沒有明顯變化很可能是因?yàn)槠髽I(yè)營業(yè)外收入大幅增加造成的。工業(yè)企業(yè)是炒房，炒匯，炒股或債務(wù)重組利得可以增加數(shù)據(jù)，但未必長期利好，因此我們僅能謹(jǐn)慎看好。

????事實(shí)上，只有在保證投資效率（企業(yè)盈利能力復(fù)蘇，而通脹壓力不出現(xiàn)大幅上升）的前提下，投資增長才能有可持續(xù)性。中長期來看，只有市場化改革才能支持中國經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展。如果本輪中“低效投資”再次泛濫，并帶來通脹過快上升，也可能迫使宏觀政策立場提前由寬松轉(zhuǎn)向中性。

???本周，滬、深、漢、寧四城集中出樓市調(diào)控政策，雙雙提高購房社保繳費(fèi)年限和二套房首付比例，加強(qiáng)信貸管理，進(jìn)行房地產(chǎn)調(diào)控恐怕也是對(duì)“低效投資”的應(yīng)對(duì)，然而，對(duì)此，我們也只能聽其言觀其行，畢竟前期這方面政府信用記錄實(shí)在談不上好，改革是否能見成效，房地產(chǎn)能否有效平衡遏制過度投機(jī)是一塊試金石，基本上可以說信貸和房地產(chǎn)不平衡好，改革的利好就是不穩(wěn)定的，我們拭目以待。

????股指，運(yùn)行方面，指數(shù)在一季度再次遭受暴跌，無一板塊上漲，超過千股再遭腰斬，板塊平均跌幅超?15%。主要板塊跌幅方面，計(jì)算機(jī)板塊跌幅達(dá)到?24.1%居首；傳媒下跌?23.5%；交通運(yùn)輸?shù)?23.2%；機(jī)械設(shè)備跌幅?22.5%；通信跌幅?22.0%；電氣設(shè)備跌幅?21.2%；地產(chǎn)板塊跌幅21.2%；醫(yī)藥生物跌幅20.7%；國防軍工跌幅20.7%；非銀金融跌幅19.9%；電子跌幅?19.3%；化工跌幅?18.8%；鋼鐵跌幅?18.6%；有色跌幅?15.1%；農(nóng)林牧漁跌幅?14.2%；采掘跌幅?14.1%；防御型板塊銀行跌幅?10.6%居末。

???總體來看，第一季度再次暴露了市場自身及監(jiān)管機(jī)構(gòu)的諸多問題，加之大宗及外圍市場的動(dòng)蕩，造成了滬指于一月內(nèi)一度暴跌千點(diǎn)，我們認(rèn)為市場進(jìn)入磨底階段，部分超跌板塊長期投資價(jià)值凸顯。市場目前仍處于箱體運(yùn)作，近一個(gè)月上證指數(shù)維持在?2700-3000?的狹窄區(qū)間運(yùn)行，而創(chuàng)業(yè)板指數(shù)和滬指多次沖擊箱頂后又回落，顯示多空博弈依然激烈。

??市場資金方面，全市場角度，近一季度市場流出了近?8128?億元，具體到各板塊上，近一季度板塊資金全數(shù)流出。主要板塊流出方面，計(jì)算機(jī)板塊流出?801?億居首；化工流出?642億；醫(yī)藥生物過?577?億；電子逾?548?億；機(jī)械設(shè)備流出?496?億；地產(chǎn)流出?486?億；非銀金融過?431?億；傳媒流出?408?億；有色過?289?億；電氣設(shè)備流出?376?億；商業(yè)貿(mào)易過?226?億；國防軍工流出?127?億；鋼鐵過?54?億；銀行流出?25?億。目前來看，主要板塊資金面依然疲弱，市場人氣低迷，市場二季度延續(xù)磨底可能性較大。

???市場流動(dòng)性方面，就國內(nèi)環(huán)境而言，穩(wěn)增長目標(biāo)訴求下的貨幣維穩(wěn)仍在延續(xù)，上周面對(duì)隔夜?Shibor?利率的快速走高，央行一改持續(xù)四周的凈回籠，在后半周加大逆回購力度，令當(dāng)周實(shí)現(xiàn)?850?億元凈投放，且該趨勢在近期得以延續(xù)。一方面維穩(wěn)匯率的需求、通脹走高的擔(dān)憂令貨幣寬松在短期內(nèi)仍受壓制，另一方面穩(wěn)增長與控風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)實(shí)壓力令央行不會(huì)坐視流動(dòng)性的趨緊。因此，?中短期工具的適時(shí)調(diào)節(jié)仍將是其主要的貨幣供給調(diào)控手段。

????目前來看，市場在消息面刺激和反復(fù)之后仍維持相對(duì)強(qiáng)勢的格局，總體資金面和信心面的回暖有助于近期市場的復(fù)蘇，但經(jīng)濟(jì)的錯(cuò)若性仍將制約市場，虛高數(shù)據(jù)和信息的助推和實(shí)體現(xiàn)實(shí)的低迷改變?nèi)孕枰獣r(shí)間，交替的影響或使2季度指數(shù)快漲快跌，突發(fā)轉(zhuǎn)換較多，需要短線注意。

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