0321-0325當周宏觀經(jīng)濟/證券指數(shù)點評（月/季度版）

???本周是3月最后一個交易周，我們簡單梳理一下月度的經(jīng)濟運行和季度指數(shù)市場情況，

????國際，3月聯(lián)儲如預期沒有加息，但有五位美聯(lián)儲鷹派官員公開呼吁4月加息，市場再度做出反應，值得注意的是2月美國核心?CPI?同比2.3%，是?2008?年?10?月以來的新高。隨著工資增長和通脹壓力持續(xù)，市場對聯(lián)儲加息預期可能在不久后再度升溫，市場風險偏好或許將隨之波動。不過，我們認為4月加息概率存在，但并不很大，除非3月數(shù)據(jù)全面大號，暫時不過分憂慮，隨后則越接近年中?，越要注意預期的擺動。

???其它，全球央行繼續(xù)成為影響市場的主角。在全球經(jīng)濟放緩的壓力下，主要國家或繼續(xù)寬松貨幣，或使用財政刺激，對沖經(jīng)濟下行的壓力。?繼歐央行全面寬松后，美聯(lián)儲表示擔憂全球經(jīng)濟和金融市場，放緩加息節(jié)奏，日本央行雖然沒有政策舉動，但暗示會進一步寬松。英國央行維持低利率水平，部分新興經(jīng)濟體央行降息。?2016?年?3?月主要國家央行一致的寬松政策進一步提振了市場的風險偏好。發(fā)達和新興經(jīng)?濟體股票市場繼續(xù)反彈，原油等商品價格繼續(xù)上行，黃金價格保持高位。美歐債券收益率回落，新興市場匯率也有反彈。除了美聯(lián)儲放緩加息使得全球金融條件有所寬松外，中國風險因素的短期消退可能也對提振市場風險偏好有積極貢獻，不過當前市場過于避實就虛，變數(shù)較大，不可掉以輕心。

???國內(nèi)，政策方面，兩會召開，其透露出一些政府層面所希望達成目標的重要信息：

1）經(jīng)濟增長目標有底線，中央政府穩(wěn)增長的意圖更加明確。政府經(jīng)濟增長目標首次設定為一個區(qū)間，表明在經(jīng)濟增長下行壓力加大的情況，政府順勢下調(diào)增長目標是一個實事求是的選擇，否則如果仍然將增長目標定在?7%，最終難以實現(xiàn)，將造成自?2014?年以來政府連續(xù)?3?年沒有實現(xiàn)增長目標的局面。同時，設定區(qū)間增長目標也表明，經(jīng)濟增長是有底線的，在當前經(jīng)濟增長動能仍然疲弱的情況下，設定一個底線，可以向市場傳遞出明確的穩(wěn)增長的信號，有利于提高經(jīng)濟主體的信心，避免經(jīng)濟增速的持續(xù)下降，也可以為改革和調(diào)結(jié)構(gòu)提供穩(wěn)定的宏觀環(huán)境。

2）宏觀政策取向更加積極，貨幣政策進一步寬松，特別是財政和準財政政策將發(fā)揮更大作用。雖然貨幣政策在刺激經(jīng)濟增長方面的邊際效果有所減弱，但在當前通縮的環(huán)境下，貨幣政策適度寬松仍是必要。在貨幣政策效果下降的情況下，積極的財政和準財政政策在推動增長方面的效果將更加顯著，通過加大財政支出推動基建、增加政府支出的必要性上升。準財政的政策力度也將加大，以財政貼息為杠桿，通過政策性銀行發(fā)行專項債券支持基建投資的力度加大。在積極財政和準財政政策的作用下，制約基建投資的資金條件將在邊際上大幅改善，基建投資將在穩(wěn)增長中發(fā)揮主導作用，帶動相關周期性行業(yè)的增長。

3）此外，在居民可支配收入增速下降的情況下，為了穩(wěn)定消費增長，《政府工作報告》提出，要增強消費拉動經(jīng)濟增長的基礎作用。我們預計，政府將出臺保持消費平穩(wěn)增長的政策，包括稅收、金融支持、加大財政轉(zhuǎn)移支付和社會福利支出、加大扶貧力度等。

4）“十三五”規(guī)劃綱要明確未來經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的方向。，李總理強調(diào)，“十三五”時期首先要牢牢抓住發(fā)展第一要務不放松。說明未來五年保持一定的經(jīng)濟增長仍是政府必須追求的重要目標。此外，政府希望大力推進結(jié)構(gòu)性改革，在適度擴大總需求的同時，突出抓好供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，既做減法，又做加法，減少無效和低端供給，擴大有效和中高端供給，增加公共產(chǎn)品和公共服務供給。

5）新任證監(jiān)會主席劉士余對?A?股這一經(jīng)濟窗口談到了以下幾點：注冊制是必須搞，但注冊制改革需要一個相當完善的法制環(huán)境，不可單兵突進，這需要一個較長的時間過程；當陷入市場完全失靈、連續(xù)失靈的情景時，仍然應當果斷出手，還沒有考慮中證金的退出，未來的較長時間內(nèi)，談中證金退出為時尚早；未來幾年我們也不具備推行熔斷機制的基本條件；“深港通”今年“肯定通”。

???總體上看，上層透露的信息相對平穩(wěn)，主要措施基本符合預期，而注冊制缺席以及部分領域的改革超出預期。在股指方面需要關注的是：高層在兩會期間紛紛表示出對?A?股市場的關注和呵護，配合上兩融利率下調(diào)等手段，市場的資金面得到明顯的改善，市場的信心也有了明顯恢復。但另一方面我們也認為需要重視，也即在市場出現(xiàn)連續(xù)性上漲之后，高層便開始有意控制其的步伐，隨后的各種澄清以及對于注冊制的進程的再跟進說明了其也吸取了去年杠桿瘋狂的教訓，盡可能的讓市場保持冷靜和理性，這樣市場一旦再度瘋狂有可能再度遭到干預，監(jiān)管底線應關注。

國內(nèi)經(jīng)濟方面，觀察1到2月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)如下：1-2月份工業(yè)增加值同比增速從12月的5.9%下滑至?5.4%，這有一定季節(jié)因素影響；名義固定資產(chǎn)投資?1-2?月同比增速從?12?月的?8.2%回升至?10.2%，其中新開工項目計劃總投資增速大幅攀升至?41.1%，表明投資出現(xiàn)回暖跡象；房地產(chǎn)開發(fā)投資從?12月的-2.1%進一步回升至?3%，上升較為明顯，尤其是考慮到去年同期基數(shù)明顯較高的因素；1-2?月基建投資增速從?12?月的?12%上升至?15.7%，預計基建投資短期依然會保持強勁；1-2?月社會消費品零售總額名義同比增速從?12?月的?10.7%下降至?10.2%，部分受網(wǎng)上零售對春節(jié)分流的影響。

????而27日根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，1-2月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額7807.1億元，同比增長4.8%?？雌饋砗芎谩?/span>

????綜合來看，前兩個月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)依然平淡，但部分領域開始有所反彈，尤其是地產(chǎn)和基建的投資情況。進一步的看：一方面投資仍將是未來經(jīng)濟穩(wěn)定的關鍵要素，表面上目前領先指標顯示出投資增速可能在未來數(shù)月內(nèi)企穩(wěn)，但需要關注私人部門投資信心能否有效恢復，這樣才能使得投資回暖傳導至政府以外的地方。

????此外另一方面，很多數(shù)據(jù)的增長重歸房地產(chǎn)經(jīng)濟拉動，但部分地區(qū)房價過度炒作再度是以犧牲民生換數(shù)字，是否健康存疑；

?????再則，27日公布的數(shù)據(jù)根據(jù)全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額7807.1億元，同比增長4.8%。甚為喜人，但看分項數(shù)據(jù)，上述和投資和房地產(chǎn)推動有關，油價反彈有關，食品漲價有關，這還算正常，且去年下降太多了，去年1到2月利潤下降4.8%是全年最低的，全年才下降2.3%，今年同比大幅反彈也正常。但值得注意的是，1-2月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)主營業(yè)務收入同比增長1%；那么利潤中非主營收入增幅應該說比較大，結(jié)合PPI沒有明顯變化很可能是因為企業(yè)營業(yè)外收入大幅增加造成的。工業(yè)企業(yè)是炒房，炒匯，炒股或債務重組利得可以增加數(shù)據(jù)，但未必長期利好，因此我們僅能謹慎看好。

????事實上，只有在保證投資效率（企業(yè)盈利能力復蘇，而通脹壓力不出現(xiàn)大幅上升）的前提下，投資增長才能有可持續(xù)性。中長期來看，只有市場化改革才能支持中國經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展。如果本輪中“低效投資”再次泛濫，并帶來通脹過快上升，也可能迫使宏觀政策立場提前由寬松轉(zhuǎn)向中性。

???本周，滬、深、漢、寧四城集中出樓市調(diào)控政策，雙雙提高購房社保繳費年限和二套房首付比例，加強信貸管理，進行房地產(chǎn)調(diào)控恐怕也是對“低效投資”的應對，然而，對此，我們也只能聽其言觀其行，畢竟前期這方面政府信用記錄實在談不上好，改革是否能見成效，房地產(chǎn)能否有效平衡遏制過度投機是一塊試金石，基本上可以說信貸和房地產(chǎn)不平衡好，改革的利好就是不穩(wěn)定的，我們拭目以待。

????股指，運行方面，指數(shù)在一季度再次遭受暴跌，無一板塊上漲，超過千股再遭腰斬，板塊平均跌幅超?15%。主要板塊跌幅方面，計算機板塊跌幅達到?24.1%居首；傳媒下跌?23.5%；交通運輸?shù)?23.2%；機械設備跌幅?22.5%；通信跌幅?22.0%；電氣設備跌幅?21.2%；地產(chǎn)板塊跌幅21.2%；醫(yī)藥生物跌幅20.7%；國防軍工跌幅20.7%；非銀金融跌幅19.9%；電子跌幅?19.3%；化工跌幅?18.8%；鋼鐵跌幅?18.6%；有色跌幅?15.1%；農(nóng)林牧漁跌幅?14.2%；采掘跌幅?14.1%；防御型板塊銀行跌幅?10.6%居末。

???總體來看，第一季度再次暴露了市場自身及監(jiān)管機構(gòu)的諸多問題，加之大宗及外圍市場的動蕩，造成了滬指于一月內(nèi)一度暴跌千點，我們認為市場進入磨底階段，部分超跌板塊長期投資價值凸顯。市場目前仍處于箱體運作，近一個月上證指數(shù)維持在?2700-3000?的狹窄區(qū)間運行，而創(chuàng)業(yè)板指數(shù)和滬指多次沖擊箱頂后又回落，顯示多空博弈依然激烈。

??市場資金方面，全市場角度，近一季度市場流出了近?8128?億元，具體到各板塊上，近一季度板塊資金全數(shù)流出。主要板塊流出方面，計算機板塊流出?801?億居首；化工流出?642億；醫(yī)藥生物過?577?億；電子逾?548?億；機械設備流出?496?億；地產(chǎn)流出?486?億；非銀金融過?431?億；傳媒流出?408?億；有色過?289?億；電氣設備流出?376?億；商業(yè)貿(mào)易過?226?億；國防軍工流出?127?億；鋼鐵過?54?億；銀行流出?25?億。目前來看，主要板塊資金面依然疲弱，市場人氣低迷，市場二季度延續(xù)磨底可能性較大。

???市場流動性方面，就國內(nèi)環(huán)境而言，穩(wěn)增長目標訴求下的貨幣維穩(wěn)仍在延續(xù)，上周面對隔夜?Shibor?利率的快速走高，央行一改持續(xù)四周的凈回籠，在后半周加大逆回購力度，令當周實現(xiàn)?850?億元凈投放，且該趨勢在近期得以延續(xù)。一方面維穩(wěn)匯率的需求、通脹走高的擔憂令貨幣寬松在短期內(nèi)仍受壓制，另一方面穩(wěn)增長與控風險的現(xiàn)實壓力令央行不會坐視流動性的趨緊。因此，?中短期工具的適時調(diào)節(jié)仍將是其主要的貨幣供給調(diào)控手段。

????目前來看，市場在消息面刺激和反復之后仍維持相對強勢的格局，總體資金面和信心面的回暖有助于近期市場的復蘇，但經(jīng)濟的錯若性仍將制約市場，虛高數(shù)據(jù)和信息的助推和實體現(xiàn)實的低迷改變?nèi)孕枰獣r間，交替的影響或使2季度指數(shù)快漲快跌，突發(fā)轉(zhuǎn)換較多，需要短線注意。

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