1111-1117?當(dāng)周宏觀點(diǎn)評(píng)

第一節(jié)??國(guó)際宏觀數(shù)據(jù)及事件淺析???????

?????本周，美元近兩周以來(lái)的回升趨勢(shì)在81.50?一線遭遇較強(qiáng)阻力，主要原因有兩方面：

一是繼上周強(qiáng)勁的三季度GDP?數(shù)據(jù)和非農(nóng)報(bào)告后，本周美國(guó)公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，其中，9?月批發(fā)庫(kù)存月率上升，10?月出口物價(jià)指數(shù)下滑。同時(shí)，10?月工業(yè)產(chǎn)出月率出現(xiàn)下降，11?月紐約聯(lián)儲(chǔ)制造業(yè)指數(shù)呈現(xiàn)萎縮。種種跡象表明，經(jīng)濟(jì)實(shí)際運(yùn)行情況似乎沒(méi)有預(yù)期的樂(lè)觀。投資者做多美元開(kāi)始變得謹(jǐn)慎，關(guān)注焦點(diǎn)正在轉(zhuǎn)向后續(xù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)以及下周聯(lián)儲(chǔ)的會(huì)議紀(jì)要。?

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二是耶倫周四在國(guó)會(huì)聽(tīng)證會(huì)上做了證詞，釋放的鴿派信號(hào)無(wú)疑給那些押寶12?月提前縮減QE?的投資者澆了盆冷水?？v觀耶倫的講話，主要意思包括以下幾點(diǎn)：?美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景仍不確定；現(xiàn)階段繼續(xù)維QE?好處大于弊端；聯(lián)儲(chǔ)將來(lái)會(huì)撤出?QE，?不過(guò)條件是經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇并不斷帶動(dòng)就業(yè)增長(zhǎng)；至于何時(shí)削減QE，有待于后續(xù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)提供指引。受上述因素影響，美元開(kāi)始承壓走低，不過(guò)耶倫的立場(chǎng)與伯南克大體相同，且基本符合市場(chǎng)預(yù)期，因此美元周末時(shí)段的下跌幅度比較有限。?

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???我們維持前期觀點(diǎn)，即過(guò)早縮減QE?會(huì)引發(fā)市場(chǎng)動(dòng)蕩，沖擊全球資產(chǎn)價(jià)格，從而威脅經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇；過(guò)晚縮減QE?會(huì)助長(zhǎng)資產(chǎn)價(jià)格泡沫，最終泡沫可能破裂，對(duì)經(jīng)濟(jì)造成重大傷害。???9?月份聯(lián)儲(chǔ)決定推遲縮減QE?的舉動(dòng)表明，相比資產(chǎn)價(jià)格泡沫，他們更擔(dān)心過(guò)早縮減QE?對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的威脅。聯(lián)儲(chǔ)官員最初認(rèn)為，市場(chǎng)對(duì)逐步縮減QE?的反應(yīng)也是逐步的，也即與?QE?縮減幅度成比例。而現(xiàn)在的情形是，市場(chǎng)對(duì)待QE?問(wèn)題只存在縮減與不縮減兩種態(tài)度，?只要縮減，哪怕很小的幅度，都可能導(dǎo)致市場(chǎng)的大幅波動(dòng)。這意味著，縮減QE?的障礙比原先預(yù)計(jì)的要大得多。?今夏新興市場(chǎng)國(guó)家股市和貨幣的崩盤，就告訴了人們，美聯(lián)儲(chǔ)一旦停止向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，全球市場(chǎng)可能會(huì)發(fā)生什么。

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因此當(dāng)前，任何疲軟的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和聯(lián)儲(chǔ)鴿派官員的發(fā)言，都可能讓市場(chǎng)預(yù)期縮減?QE?將被推遲，吸引投資者重返風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)。然而，縮減?QE?是遲早的事情，美聯(lián)儲(chǔ)的印錢行動(dòng)讓美國(guó)資產(chǎn)充滿了泡沫。而美聯(lián)儲(chǔ)越是推遲退出，?這些泡沫就會(huì)被吹得越大，爆炸的可能性也就越來(lái)越大。但耶倫似乎并不這么覺(jué)得，甚至直言美國(guó)股市、樓市、債市沒(méi)有泡沫。美聯(lián)儲(chǔ)不應(yīng)該過(guò)早停止QE，至少現(xiàn)在的就業(yè)率還不行。再不行，還有超低準(zhǔn)備金率做后手。但是其實(shí)，很明顯QE?的錢沒(méi)有流入美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，基本上都去了資本市場(chǎng)。這種情況下說(shuō)美國(guó)資產(chǎn)沒(méi)泡沫，估計(jì)鬼都不信。

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?????這種情況下說(shuō)要把印錢進(jìn)行到底，還要超低的準(zhǔn)備金率——這更像是演戲，對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)而言，他們可能很明白，實(shí)質(zhì)性寬松是必須要維持的，市場(chǎng)信心是要維護(hù)的，但實(shí)質(zhì)性寬松和表面寬松不是一回事，也應(yīng)該小心資產(chǎn)虛值過(guò)度這匹脫韁的野馬，不能過(guò)度放任，??實(shí)際的選擇可能是當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)穩(wěn)定窗口期后，給QE來(lái)一個(gè)象征性的縮減可能較大，既不傷寬松實(shí)質(zhì)，又發(fā)出了合適的信號(hào)，格局不明朗的和局拖的越久，退出時(shí)市場(chǎng)付出的代價(jià)就越高，這不得不考慮。

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??????因此，正如年中伯南克短期鴿轉(zhuǎn)鷹時(shí)熊不相信9月聯(lián)儲(chǔ)會(huì)去真的削減QE一樣，熊現(xiàn)在對(duì)于老鴿派耶倫的溫和發(fā)言也是戒備十足，當(dāng)一個(gè)合適的窗口出現(xiàn)后，美國(guó)為了自己的利益是不會(huì)太把周邊世界的壇壇罐罐當(dāng)回事的，讓外界驚訝的新的意外隨時(shí)可能發(fā)生，實(shí)際上如果12月初兩黨就債務(wù)問(wèn)題沒(méi)顯現(xiàn)出鬧得翻天的情況，如果11月的指標(biāo)維持好轉(zhuǎn)，我們就得真的做好在12月看到聯(lián)儲(chǔ)的象征性削減的準(zhǔn)備了---鴿子并不像大家想想的那樣是一種和平的動(dòng)物。

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熊個(gè)人認(rèn)為50-100億的象征性緊縮這樣對(duì)市場(chǎng)是最好的，利于市場(chǎng)重新煥發(fā)被壓抑的活力，但初期的震蕩風(fēng)險(xiǎn)則必須規(guī)避，12月已近，我們開(kāi)始關(guān)注。

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第二節(jié)???國(guó)內(nèi)宏觀數(shù)據(jù)及事件淺析???????

?????國(guó)內(nèi)，11?月12?日結(jié)束的十八屆三中全會(huì)提出，到2020?年在重要領(lǐng)域和關(guān)鍵環(huán)節(jié)改革上取得決定性成果。全會(huì)提出，要建立公平開(kāi)放透明的市場(chǎng)規(guī)則，完善主要由市場(chǎng)決定價(jià)格的機(jī)制，建立城鄉(xiāng)統(tǒng)一的建設(shè)用地市場(chǎng)，完善金融市場(chǎng)體系，深化科技體制改革。全會(huì)提出，適應(yīng)經(jīng)濟(jì)全球化新形勢(shì)，必須推動(dòng)對(duì)內(nèi)對(duì)外開(kāi)放相互促進(jìn)、引進(jìn)來(lái)和走出來(lái)更好結(jié)合，促進(jìn)國(guó)際國(guó)內(nèi)要素有序自由流動(dòng)、資源高效配置。要放寬投資準(zhǔn)入，加快自由貿(mào)易區(qū)建設(shè)，擴(kuò)大內(nèi)陸沿邊開(kāi)放。?

??????11?月15?日公布的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》明確：?完善金融市場(chǎng)體系，推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革，多渠道推動(dòng)股權(quán)融資。逐步建立綜合與分類相結(jié)合的個(gè)人所得稅制。加快房地產(chǎn)稅立法并適時(shí)推進(jìn)改革，加快資源稅改革，推動(dòng)環(huán)境保護(hù)費(fèi)改稅。劃轉(zhuǎn)部分國(guó)有資本充實(shí)社會(huì)保障基金。完善國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算制度，提高國(guó)有資本收益上繳公共財(cái)政比例，2020?年提到百分之三十，更多用于保障和改善民生等內(nèi)容。?

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?????比起全會(huì)《公報(bào)》，《決定》顯然超出市場(chǎng)預(yù)期，從經(jīng)濟(jì)到財(cái)稅、從司法到政府治理等各方面有了更多進(jìn)步通過(guò)《決定》，可以解讀出什么新意？今日中國(guó)經(jīng)濟(jì)所遭遇的種種問(wèn)題，很大程度上源于市場(chǎng)機(jī)制沒(méi)有完全發(fā)揮作用?！稕Q定》強(qiáng)調(diào)了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的決定性作用，在各項(xiàng)具體措施上，力求克服阻礙“市場(chǎng)的決定性作用”得以發(fā)揮的制度性弊端，產(chǎn)權(quán)保護(hù)、權(quán)利平等、統(tǒng)一市場(chǎng)準(zhǔn)入、要素價(jià)格改革、建設(shè)用地市場(chǎng)化改革、政府經(jīng)濟(jì)管理機(jī)制改革等舉措都切中要害。難能可貴的是，《決定》也正確地認(rèn)識(shí)到，要充分發(fā)揮市場(chǎng)的決定性作用，離不開(kāi)政府治理制度的改革，提出了將“權(quán)力裝進(jìn)制度的籠子”的具體改革方案，獨(dú)立司法、人權(quán)保護(hù)、憲法權(quán)威、政府權(quán)力約束都服務(wù)于此---這是一個(gè)進(jìn)步。?

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?????但，正如中國(guó)老話中透露的常識(shí)一樣，經(jīng)濟(jì)學(xué)也不僅僅看人們?cè)趺凑f(shuō)，更看人們?cè)趺醋觥Q而言之，一個(gè)好的改革方案，并不僅僅看重其目標(biāo)，更看重其達(dá)到目標(biāo)的手段，也就是落實(shí)，前期的失望不是一兩次了，而從這份新改革方案來(lái)看，具體的路徑似乎是加大中央權(quán)力，希望以上對(duì)下的強(qiáng)力推進(jìn)來(lái)達(dá)成改革目標(biāo)。?

????《決定》建立了兩個(gè)新設(shè)機(jī)構(gòu)：國(guó)家安全委員會(huì)與改革領(lǐng)導(dǎo)小組。前者顯示，?新一屆領(lǐng)導(dǎo)決心將社會(huì)進(jìn)程控制在自己能夠掌控的范圍之內(nèi)，即將到來(lái)的改革在更大程度上是以頂層設(shè)計(jì)為主要驅(qū)動(dòng)力的進(jìn)程；后者則顯示，新一屆領(lǐng)導(dǎo)希冀以自上而下的壓力壓倒來(lái)自利益集團(tuán)、部門利益、地方利益與下級(jí)政府的可能阻力與惰性。?

?????如何評(píng)價(jià)這一改革方案的目的以及可行性？經(jīng)過(guò)三十年改革，中國(guó)已經(jīng)步入政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)多重轉(zhuǎn)型時(shí)代，改革也步入深水區(qū)，容易的道路可能已經(jīng)走完，剩下的改革之路則更為艱難。當(dāng)前改革呼聲很高，反襯改革動(dòng)力不足，原因在于涉及政府自身改革，尤其是不少學(xué)者已經(jīng)強(qiáng)調(diào)的體制內(nèi)利益集團(tuán)的阻力。習(xí)近平出任中國(guó)國(guó)家主席之后，第一站出訪即選擇俄羅斯，他在與普京會(huì)談時(shí)也談到一句話被媒體反復(fù)解讀，“我覺(jué)得，我和您的性格很相似。”?在當(dāng)今官僚體制中，主導(dǎo)改革者需要打破既定利益格局，也許現(xiàn)在這種時(shí)候，強(qiáng)權(quán)式人物的出現(xiàn)也可能成為一種出路吧?，那么，后期領(lǐng)導(dǎo)層的個(gè)人雄心與魄力將具有重要意義，我們拭目以待。

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?????引申到市場(chǎng)上，短期市場(chǎng)尤其是證券和股指的走向現(xiàn)在存在一個(gè)是糾正前期“差”預(yù)期的反彈還是對(duì)預(yù)期落地的“利好出盡”？?對(duì)此，熊認(rèn)為周一早盤會(huì)有所向好，但題材激動(dòng)平抑后，市場(chǎng)還是會(huì)暫時(shí)歸于后者，但后期，要密切關(guān)注行業(yè)細(xì)則的推出，從宏觀上和市場(chǎng)全局發(fā)展上，熊現(xiàn)在寧愿短期判斷錯(cuò)誤，但不拒絕可能發(fā)生的驚喜。

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第三節(jié)???下周宏觀事件與數(shù)據(jù)展望?

周一：歐元區(qū)9?月貿(mào)易余額，美國(guó)11?月住宅市場(chǎng)指數(shù)。?

周二：歐元區(qū)11?月景氣調(diào)查，澳洲央行會(huì)議紀(jì)要。?

周三：美國(guó)10?零售銷售、CPI、房屋銷售、商業(yè)庫(kù)存，英國(guó)央行會(huì)議紀(jì)要。?

周四：中國(guó)11?月匯豐制造業(yè)PMI，歐元區(qū)11?月制造業(yè)、服務(wù)業(yè)PMI、消費(fèi)者信心指數(shù)，美國(guó)10?月PPI、美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要。?

周五：德國(guó)三季度GDP、11?月景氣指數(shù)。?